或許，這是創(chuàng)新醫(yī)療器械領域最大的教訓之一。
2019年以來，國內心臟瓣膜的三大主要玩家啟明醫(yī)療、沛嘉醫(yī)療、心通醫(yī)療紛紛上市，一時間心臟瓣膜板塊眾星云集，市值更是一路暴漲。
在最高點時，沛嘉醫(yī)療市值近200億港元，啟明醫(yī)療市值達427億港元，心通醫(yī)療市值則超過500億港元。TAVR三巨頭市值合計超千億港元。
眼下，沛嘉醫(yī)療、啟明醫(yī)療、心通醫(yī)療最新的市值，分別為44.9億港幣、24.78億港幣、37.15億港幣。也就是說，三家企業(yè)市值蒸發(fā)超過千億。
巨大的落差背后，并不是TAVR賽道的價值消失了。相反，2023年TAVR植入量加速爆發(fā)，看起來將會進入收獲期。
只是，任何一個領域的發(fā)展，都是厚積薄發(fā)的過程，需要耐心等待。過去，資本的瘋狂、堆積起來的泡沫，讓市場忽略了這一點，預期打得太滿，最終讓TAVR賽道陷入深淵。
這不僅僅是TAVR賽道的故事，也是整個創(chuàng)新醫(yī)療器械的一個縮影。
/ 01 /
國產替代，“不存在”的藍海
主動脈瓣置換術（TAVR）故事的開端，是創(chuàng)新和差異化。作為一種微創(chuàng)瓣膜置換手術，患者不需要開胸手術，而是通過一根介入導管發(fā)揮作用。
相比于傳統(tǒng)的手術方法，TAVR操作的優(yōu)點很明確，一是時間短，TAVR手術時間通常為一到兩個小時，而SAVR手術時間為三到六個小時；二是手術創(chuàng)傷小，TAVR手術采用介入方法，不需要開胸，手術風險較低。
優(yōu)勢明顯，TAVR的市場規(guī)模自然可期。只是，對于國內企業(yè)來說，都非該技術的開創(chuàng)者，而是跟隨者，講述的都是“中國版愛德華”的故事。
國內最不缺的就是工程師紅利。明確的參照對象、喧囂的資本、回歸的科學家，種種因素交集在一起，注定了單純的國產替代并不存在所謂的藍海。
在愛德華登陸國內市場之前，啟明醫(yī)療、杰成醫(yī)療（被健世科技收購）、微創(chuàng)心通率先卡位，產品完成上市。2021年，沛嘉醫(yī)療、美敦力產品繼續(xù)登場。
自此，國內TAVR賽道2V4的格局就此形成。但這并不會是終點藍帆醫(yī)療、佰仁醫(yī)療、樂普醫(yī)療、金仕生物等企業(yè)仍在加速向前。
而這也注定了一點，雖然需求明確，但TAVR的好生意邏輯難以自洽。至少，并不是每一家產品上岸的企業(yè)，都有兌現(xiàn)預期的機會。相反，產品上市只是挑戰(zhàn)的開始而已。
這是一場考驗所有企業(yè)耐力的突圍賽。企業(yè)從一開始需要構思的就是如何在紅海市場突圍，而不是藍海泛舟。
/ 02 /
不是賺快錢，而是耐力突圍賽
過去，TAVR賽道火熱的核心邏輯在于，國內心血管發(fā)病率高企，同時針對心血管疾病治療更為簡單、安全的TAVR在國內滲透率極低。
2019年。中國TAVR手術數(shù)量2400例，滲透率約0.3%，對比發(fā)達國家20%的滲透率，這一賽道有著巨大想象空間。
并且，在市場的預期中，這一滲透率的提升過程會極其迅速，爆發(fā)力驚人。
滲透率提升不假，但這是一場耐力突圍賽，而不是賺快錢的生意。如下圖所示，從2010年我國才第一次進行TAVR手術開始，植入量的提升并不是總是加速上升。
嚴格意義上，2023年才是TAVR真正爆發(fā)的一年，雖然爆發(fā)力究竟如何還有待觀察。
這并不難理解。作為一款創(chuàng)新醫(yī)療器械，市場的教育并不是一蹴而就的。TAVR手術難度較大，醫(yī)生的學習曲線長，會造成預期差的存在。
TAVR手術在國內算是一個全新的術式，醫(yī)生需要長時間的學習、磨練手感，這不僅需要藥企在醫(yī)生培訓方面進行巨大的資金投入，還需要相當長的時間成本。
更重要的是，支付端的改進，也是一件長周期的事情。
TAVR瓣膜均價在20萬元以上，加上手術費用，患者整體需要承擔30萬元左右的治療費用，是傳統(tǒng)方案的6倍。這也不得不讓企業(yè)出面，對每臺手術進行補貼。后續(xù)，隨著部分城市逐步將TAVR納入醫(yī)保，情況才隨之改善。
如今，市場教育和支付保障已經(jīng)有了極大改善，但仍需企業(yè)繼續(xù)努力。例如目前支付端，仍只有部分城市將TAVR納入了醫(yī)保，且患者自付價格仍然較高。
也只有在這兩個領域做得更好，才能真正抓住TAVR爆發(fā)的機會。
/ 03 /
企業(yè)內控，技術之外的考量
要想成為TAVR領域的巨頭，或許還有技術之外的考量。
許多18A的創(chuàng)始人都是科學家，但是科研大牛，在公司治理上卻未必能做得同樣好。
畢竟從科學家到企業(yè)家的角色轉換中，對創(chuàng)始人團隊的綜合能力要求更高，需要科學家將能力圈拓展到公司治理結構、財務規(guī)范、內控合規(guī)多方面。顯然，這不是一件容易的事。
啟明醫(yī)療雖然是TAVR的領頭羊，但公司在內控方面，似乎做得并不好。
過去幾年時間，公司創(chuàng)始人先后十幾次向公司低息貸款，其中最多的兩項貸款額合計6.29億元，無擔保且無固定還款期限。
啟明醫(yī)療表示，此舉是為了留住人才，使得他們能夠在未來繼續(xù)領導公司。另外，還可以適當提高部分閑置資金的使用效率。
但很顯然，作為一家企業(yè)，尤其是上市企業(yè)，這樣的做法并不合規(guī)。隨著不合規(guī)事件的公布，啟明醫(yī)療也陷入了動蕩，創(chuàng)始人離職、高管離職。
根據(jù)券商研報等公開信息來看，一系列動蕩也對公司的業(yè)務也帶來了一定影響，全年業(yè)務量雖仍在增長，但未完成此前指引的下限。
木桶能裝多少水，是由最短的那一塊板決定的。當一家企業(yè)成為上市公司后，這家公司能裝多少水、在資本市場獲得多少認同，也就不單單取決于其管線產品研發(fā)水平，還考驗公司的綜合管理能力、內控合規(guī)能力。
/ 04 /
總結
每一次資本周期的起伏，都是行業(yè)格局不斷重塑的一個過程。TAVR賽道如此，乃至整個創(chuàng)新醫(yī)療器械也不會例外。
當然，雖然過去幾年的狂熱退潮，但并不意味著機會的徹底喪失。相反，一切情況正在好轉。正如上文提到的那樣，2023年國內TAVR賽道正在加速向上。
本質上，這也是市場教育與支付改善后的必然結果。對于國內企業(yè)來說，機遇開始降臨。
與機遇相伴的自然是挑戰(zhàn)。TAVR賽道真正的較量才剛剛開始，這也進一步提醒企業(yè)，需要在各方面做得更好。
聲明：本文觀點僅代表作者本人，不代表煜森資本立場，歡迎在留言區(qū)交流補充。如需轉載，請注明文章作者和來源。如涉及作品內容、版權和其它問題，請在本平臺留言。
