國慶節(jié)后的第一個交易日，港股艾美疫苗的股價發(fā)生了極其劇烈的波動，大跌逾50%。
值得注意的是，此次股價異動此前幾乎沒有預(yù)兆。唯一一條相關(guān)消息發(fā)生10月8日，當(dāng)日艾美疫苗發(fā)布公告稱，為推動業(yè)務(wù)發(fā)展、增強綜合競爭力，以及保障公司經(jīng)營目標(biāo)和未來發(fā)展戰(zhàn)略的實現(xiàn)，決定啟動A股上市計劃。
在生物醫(yī)藥行業(yè)，“A+H”上市并不鮮見，即便不算利好，似乎也不能構(gòu)成大跌的理由。
股價為何異動
登陸港股之前，艾美疫苗原本試圖在A股上市。2020年年底，艾美疫苗曾與中信建投證券簽署《上市輔導(dǎo)協(xié)議》，擬在科創(chuàng)板上市。不過次年6月，雙方終止了輔導(dǎo)協(xié)議，同月，艾美疫苗遞交港股上市招股書。
經(jīng)過兩次遞表后，2022年10月6日，艾美疫苗正式在港交所上市。
對于昨日的股價大跌，不少投資者猜測是由于大股東減持所致。港股《上市規(guī)則》對控股股東減持做了諸多限制性約束，例如第10.07條規(guī)定，自證券開始買賣日起6個月內(nèi)不得出售證券；上市6個月禁售期屆滿，緊接著的6個月內(nèi)可以出售證券，但出售的規(guī)模不能導(dǎo)致其失去控股股東地位（即“6+6”）。
規(guī)則中還對“特?？萍脊尽弊髁烁鼑?yán)格的規(guī)定，即，對于已商業(yè)化公司約定了為期12個月的禁售期，對于未商業(yè)化公司則約定了為期24個月的禁售期。
此外，對于注冊地在境內(nèi)的H股發(fā)行人，還要遵循《公司法》規(guī)定，第141條“公司公開發(fā)行股份前已發(fā)行的股份，自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓”。
艾美疫苗的注冊地在北京，適用于《公司法》；其主營業(yè)務(wù)為生物科技領(lǐng)域，也屬于“特專科技”范疇。而在剛剛過去的10月6日，艾美疫苗上市剛好滿十二個月，禁售期屆滿。
不過，艾美疫苗很快就針對這一猜測發(fā)表了公告：確認(rèn)集團的運營、財務(wù)和現(xiàn)有產(chǎn)品的銷售情況均正常，且在研管線疫苗的研發(fā)均按計劃正常推進；且公司持有H股權(quán)益的董事均未直接或間接、自愿或非自愿地出售或以其它方式處置其各自持有的H股。
正當(dāng)股民和投資者們還在風(fēng)中凌亂時，今天，艾美疫苗股價終于有了少許反彈，截至發(fā)稿，漲幅為9.73%。
承壓的業(yè)績
如果股價的大幅波動不是技術(shù)面的緣故，就需要去業(yè)績上找原因。
根據(jù)艾美疫苗2022年年報，按2021年疫苗產(chǎn)品批簽發(fā)量計，艾美疫苗是中國第二大、民營第一大的全產(chǎn)業(yè)鏈疫苗集團，以及中國mRNA疫苗賽道領(lǐng)先的頭部企業(yè)。此外，艾美疫苗還是首批根據(jù)中國第十四個五年規(guī)劃授予P3實驗室建設(shè)許可的兩家中國人用疫苗公司之一。
但實際業(yè)績卻并沒有看上去這樣美好。
根據(jù)艾美疫苗招股書顯示，其在2019年、2020年，收入分別為9.52億元、16.38億元，凈利潤分別為1.20億元、4.00億元，毛利率分別為77.0%、82.7%，凈利率分別為12.59%、24.45%，呈現(xiàn)出一片欣欣向榮的發(fā)展勢頭。
但到了上市前一年的2021年，艾美疫苗的業(yè)績卻忽然由盈轉(zhuǎn)虧，當(dāng)年收入為15.7億元，毛利率82.5%，同前一年相差無幾，卻產(chǎn)生了6.76億元的凈虧損。
對于該巨額虧損的原因，招股書的解釋分為兩點：一是高達9.52億元的巨額“股份報酬開支”；二是3.07億元的研發(fā)支出，用于開發(fā)其22款在研疫苗的管線。
而這筆“股份報酬開支”中，約94%一次性發(fā)給了公司實際控制人周延：2021年6月1日，董事會批準(zhǔn)向由周延持股99.99%的西藏赤誠之心發(fā)行4000萬股，每股面值為1元。按當(dāng)時艾美疫苗271.7億元的估值，這筆股份價值約為8.97億元。
到了2022年和今年上半年，艾美疫苗依舊維持虧損，營收分別為12.64億元、5.41億元，歸母凈虧損分別為3.2億元、2.5億元，對此，艾美疫苗的解釋是上半年研發(fā)支出大幅增加，所得稅費抵免金額減少導(dǎo)致所得稅費用增加，以及收入略有下降。
據(jù)艾美疫苗2023年中期業(yè)績報告顯示，其2023年度上半年的研發(fā)支出為3.99億元，較2022年同期上升105.4%。上升原因是隨著研發(fā)進度不斷推進，相關(guān)專業(yè)服務(wù)費（包括臨床試驗費）、研發(fā)材料以及能源消耗等費用增加，主要是期內(nèi)mRNA疫苗海外臨床試驗費大幅增加，四價流感疫苗和凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細(xì)胞）研發(fā)進度推進，相關(guān)研發(fā)費用增加。
所得稅開支方面，2023年度上半年所得稅抵免金額為5240萬元人民幣，較2022年同期減少1.308億元，下降71.4%，主要是由于上年同期某子公司受地方所得稅政策影響，所得稅率由25%下降至15%，導(dǎo)致一次性遞延所得稅抵免金額較大。
此外報告中還提到，受到市場因素影響，狂犬疫苗收入下降。根據(jù)招股書資料，艾美疫苗超過百分之九十的收入來自于人用狂犬病疫苗和重組乙型肝炎疫苗產(chǎn)品，對單一產(chǎn)品依賴性巨大。而近兩年來，兩款產(chǎn)品的銷售均有所放緩。
能否穿越寒冬？
何況如今是生物醫(yī)藥資本寒冬，企業(yè)的自研和商業(yè)化能力都會被投資者置于放大鏡下審視。那么其在研管線是否能當(dāng)大任，供其穿越寒冬，挺進下一個階段呢？
艾美疫苗2023半年報提到，目前公司已經(jīng)商業(yè)化八款針對六個疾病領(lǐng)域的疫苗產(chǎn)品，其中占主力地位的依然是乙型肝炎疫苗和人用狂犬病疫苗。
主力之外，管線中還有針對14個疾病領(lǐng)域的23款在研究疫苗，已有9個品種一共取得了14個臨床批件。其中針對二價Delta-OmicronBA.5 mRNA新冠疫苗的海外III期臨床試驗正處于收尾階段、EV71-CA16二價手足口病疫苗（人二倍體細(xì)胞）已進入臨床、13價肺炎球菌結(jié)合疫苗（PCV13）已完成III期臨床全程接種和采血、23價肺炎球菌多糖疫苗(PPSV23)已經(jīng)啟動III期臨床試驗、凍干人用狂犬病疫苗（無血清Vero細(xì)胞）已于2022年10月取得臨床批件，并于2023年7月啟動III期臨床試驗，以及A、C、Y及W135群腦膜炎球菌結(jié)合疫苗（MCV4）已于2023年2月啟動I期臨床試驗，預(yù)計2024年啟動III期臨床。
9月20日，艾美疫苗發(fā)布公告稱，無血清狂犬疫苗Ⅲ期臨床已完成全程接種后7天安全性觀察，結(jié)果表明首劑接種至全程免后7天安全性良好。
但這些管線資產(chǎn)要么還處于早期，要么市場在萎縮。以二價Delta-OmicronBA.5 mRNA疫苗為例，隨著疫情逐漸淡出大眾視野，市場對新冠疫苗的需求陡降，“新冠疫苗第一股”康希諾殷鑒不遠(yuǎn)。
和大多數(shù)同行不一樣的是，艾美疫苗的高管團隊大部分出身于投資行業(yè)，而非科學(xué)家。例如實控人周延從本科到博士取得的都是工商管理學(xué)位；執(zhí)行董事、董事會副主席兼執(zhí)行總裁關(guān)文亦然，且加入艾美疫苗前主要負(fù)責(zé)投資管理工作。
2018年-2022年，艾美疫苗的研發(fā)投入分別為5620萬元、9890萬元、1.58億元、3.07億元、5億元，盡管呈逐年遞增趨勢，但絕對值在疫苗行業(yè)競爭力依舊并不高。
少量的研發(fā)投入，卻撐起了二十余條管線。這是因為其管線資產(chǎn)大都并非自研，而是通過并購得來。據(jù)招股書，2015年，艾美疫苗收購艾美誠信的全部股權(quán)，獲得乙型肝炎疫苗（漢遜酵母）；2016年，收購艾美康淮的控股權(quán)益，獲得甲型肝炎滅活疫苗（人二倍體細(xì)胞）；2017年，收購艾美衛(wèi)信的控股權(quán)益，獲得腎綜合征出血熱疫苗、腮腺炎疫苗和人用狂犬病疫苗（Vero細(xì)胞）；2021年，收購麗凡達生物50.1546%的股權(quán)，開始了在mRNA新冠疫苗方面的研究及生產(chǎn)布局。
難怪其2023年中報里對自身管線資產(chǎn)的形容是“我們力爭獲取最好的行業(yè)資源，經(jīng)過超過十年的有機增長以及外部資源整合，我們已成為中國疫苗行業(yè)的主要參與者”。
這一系列持續(xù)不斷的并購活動，撐起了艾美疫苗的巨大管線資產(chǎn)，但這樣的模式能夠驅(qū)動多久？如今其又試圖回到A股，給出的理由是“為推動業(yè)務(wù)發(fā)展、增強綜合競爭力，以及保障公司經(jīng)營目標(biāo)和未來發(fā)展戰(zhàn)略的實現(xiàn)”，這樣的說法是否能夠成立？一系列疑問，都有待觀察。
來源：E藥經(jīng)理人 ，作者石若蕭
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